陶冬观点：美联储利率政策何去何从
近期，美国经济呈现出既不过于寒冷也不过于炎热的状态，专家预计年内联邦储备系统将保持利率政策的稳定，既不加息也不降息。尽管天气异常炎热，但股市依然热情如火，投资者对Meta CEO的言论密切关注，全球股市也随之呈现上升趋势。
美联储主席沃什对当前物价水平表示担忧，认为其“过高”，但最新的就业数据并未显示出经济过热的迹象，期货市场对7月加息的预期已经发生改变。与此同时，美伊谈判仍在继续，原油价格回落至战前水平，而黄金和白银价格有所回升。美元指数处于高位但有所减弱，日元对美元的汇率下跌至1985年以来的最低点，市场因此预期政府可能进行干预。
随着美国庆祝建国250周年，民众纷纷享受户外阳光和团聚，但食品价格的大幅上涨令人尴尬。包括热狗和烧烤在内的几乎所有超市产品价格都在上涨，电价也有所增加，部分地区呼吁将空调温度设定在25～27摄氏度，这在美国这样一个资源丰富的国家是非常不寻常的。
5月份美国的个人消费支出（PCE）通胀率达到4.1%，扣除能源和食品的核心通胀升至3.4%，物价水平正在经历一轮反弹。民众对物价走势的预期也随之反弹，预计这将在未来的工资增长和服务业物价上调中反映出来。年初美联储和市场并未预料到通胀的反弹，这对新任美联储主席沃什来说无疑是一个加息的压力。
从就业市场来看，6月份美国新增5.7万非农就业人数，远低于市场预期，而前两个月的数据也被向下修正了7.4万。失业率下降了0.1个百分点至4.2%，表明劳工参与率有所下降。尽管世界杯的开幕使得商家增加了人手，但6月份娱乐与酒店业的招聘人数却减少了6100人。专业及商业服务、医疗健康是主要的招聘行业。
笔者认为，就业数据不应被过度解读，单一月份的非农数据通常存在较大的修正风险，世界杯等事件也是不可忽视的干扰因素。经过修正，最近三个月的平均新增就业人数为11.1万，表现依然不错。就业市场的整体回暖判断仍然有效，只是回暖的速度有所放缓，工资增长也相对温和。
最新的就业数据对沃什来说是个好消息。他在欧洲央行年会上表示，美联储的政策重心将放在维持物价稳定上，并强调货币政策的独立性。这是他担任美联储主席后的第二次公开露面，继续展现出鹰派的姿态。他领导下的美联储确实将政策焦点放在通胀上，与前主席鲍威尔时期有明显不同，同时强调未来的政策走向将根据经济形势进行调整。
笔者认为，关注物价水平并不意味着沃什一定会加息。作为美联储主席，沃什需要将物价稳定作为自己的职责，但目前的情况并未失控，他有空间等待至10月，届时根据最新的数据再作决策。伊朗战事的明显缓和，原油价格的回落，以及劳工市场的相对平稳，都表明美国经济处于一个既不冷也不热的状态，年内不加息也不降息的判断得以维持。
Meta CEO扎克伯格在股东会上表示，考虑向外部客户出售多余的算力，这对AI公司及产业链造成了巨大冲击。Meta股价大涨，但AI概念股股价全部下跌。市场解读为，Meta承认自己在AI基础设施上的巨额投资可能面临供过于求或长期投资回报不足的问题。
笔者认为，媒体对扎克伯格的言论存在断章取义的情况。他原本的表述是，Meta建设算力主要是为了自身需求，如果未来出现算力过剩，出租或出售部分算力也是一个选择。作为一家科技巨头的CEO，这样的表述并无不妥。此外，在大模型竞争中，Llama模型已落后于其他几个主流模型，如果有算力过剩，这也是Meta自身的问题，并不代表整个AI算力行业出现了过剩。
三个月前，Meta将资本开支指引上调至1250亿至1450亿美元，几乎比去年的投资规模翻了一倍。Meta正在与谷歌、微软、亚马逊等巨头在AI基础设施上展开激烈的竞争，只有率先登顶的公司才能获得最大的利益，因此各公司不惜一切代价投入巨额资金建设算力中心。据不完全统计，四家科技巨头今年的资本开支总规模可能达到7500亿美元。
笔者观察到，美国对算力中心及相关芯片的需求非常旺盛，目前并未看到行业范围的供需失衡，也未看到算力中心租金下调的迹象，因此这场由误传引起的市场震荡不会持续太久。但投资者心中的疑惑仍然存在：AI算力的爆炸性扩张还能持续多久。虽然AI的革命性突破毋庸置疑，但资本的无序扩张最终可能导致数据中心产能过剩。
AI研究自20世纪80年代开始，近年来的井喷式爆发离不开资本市场的支持。过多的流动性和过低的资金成本推动了AI故事，吸引了民间储蓄和海外投资，并自带杠杆。资金推动股价，股价催生投资，投资衍生叙事，循环往复。AI革命仍将继续，但当需求开始放缓、流动性收紧时，资产价格的调整随时可能发生。
本周的重要经济数据不多，但需关注美联储6月例会的会议纪要和中国的CPI数据。
【作者系淡水泉（香港）总裁兼首席经济学家，本文仅为个人观点，不代表所在机构的立场和预测，也不构成投资建议或诱导】
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